无法被复制的能力：基金经理交易能力详解——基金经理能力圈研究系列报告之一
● 交易并不是价值毁灭的投资策略，重点在于是否能将换手率转化为收益率。 通常投资者都认为具备较高换手率的基金经理可能才具备交易能力，但我们研究发现结论刚好相反：换手率越高交易能力可能越弱，甚至交易部分几乎产生的是负收益。
若将换手率与交易能力看成两个维度，可以划分为四个象限：
第一象限：换手率较高&交易能力强。 这部分基金通常是大家理解的具备交易能力的基金，但从以上散点图可以看出，在右上角的基金数量非常少。通过频繁交易去增厚收益的难度较大，且胜率较低，只有少部分基金经理具备该项能力，例如以下表格举例的华安文体健康主题（刘畅畅）、中欧养老产业（王健、许文星）、融通健康产业（万民远）。
第二象限：换手率较低&交易能力强。 从以上散点图可以看出，该象限的基金反而占比较高，说明交易不在于频次而在于胜率，或应对市场风格的切换，或只交易自己熟悉的部分股票，当然也可能是打新或者被动调仓的运气所在。例如交银股息优化（韩威俊）、工银瑞信战略转型主题（杜洋）、广发内需增长（王明旭）。
第三象限：换手率较低&交易能力弱。 该象限的基金也较多，通常这类基金经理更多将能力专注于选股，长期持有，认清自身的能力圈，不做能力圈边界之外的策略。例如中欧时代先锋（周应波）、汇添富文体娱乐主题（杨瑨）、易方达蓝筹精选（张坤），都属于换手较低，选股能力出色的基金经理，通常也是管理大规模的基金经理。
第四象限：换手率较高&交易能力弱。 该象限的基金喜欢频繁交易，但交易产生的是负收益，采用的是价值毁灭的策略，我们应该回避。
● 换手率较低但交易能力出色基金的背后原因。
- 基金经理的更换，例如宝盈优势产业；
- 适度调仓以应对风格切换，例如汇丰晋信动态策略、金鹰改革红利；
- 打新增厚部分收益，例如汇安丰泽；
- 规模变动所带来的影响，例如圆信永丰优享生活。
● 交易只是少部分基金经理才具备的能力
全市场主动权益基金经理的平均交易能力为 0，但也有少部分基金经理能够将换手率转化为收益率：例如既有较高换手的融通健康产业（万民远）、中欧养老产业（王健、许文星），也有较低换手的易方达瑞程（林森）、圆信永丰优悦生活（范妍），2019-2020 年每一期的交易能力都为正，最终为组合增厚收益。
● 哪些维度可能影响基金经理的交易能力
- 基金规模大小决定交易能力的上限，基金规模在 50 亿之后调仓难度较大，交易能力接近 0；
- 个股集中度最低或者最高的一组，交易产生的收益反而更高，以个股集中度最低为例，量化基金即为最好的例子；
- PE 越高的基金其交易能力可能更弱，流通市值越高的基金交易能力越接近 0；
- 最大回撤控制越好的基金，计算的交易能力指标也越靠前。
● 三种主流的交易方式
- 较为频繁的调仓，该类基金我们认为市场敏感度较高，或采用景气度的投资方法，或更偏好中小市值股票，例如交银趋势优先（杨金金）；
- 为应对市场风格的适度调仓，例如广发睿毅领先（林英睿），更多是从中观入手，不偏好高估值或拥挤的赛道，更专注寻找有行业景气拐点的行业，调仓主要应对市场风格的切换；
- 与选股能力并存，交易主要是优化组合，例如海富通改革驱动（周雪军），选股能力突出且持股周期也较长，选股是基金的主要收益来源，主要交易的是自己熟悉的股票，以达到优化组合增厚收益的目的。
● 具备哪些交易能力的基金经理更值得我们关注
交易能力是基金经理的能力而并非运气，因此可以作为基金筛选的条件。但选股才是主要收益来源，交易只能作为收益增厚的策略，因此最终通过三个维度对基金进行筛选：选股能力、换手率限制、交易能力。最终构造的 FOF 组合，自 2012/9/1-2021/8/13 的累计收益为 471.56%，年化收益率为 22.37%；期间偏股基金指数的累计收益率为 232.02%，年化收益率为 14.91%；相对偏股基金指数的年化超额收益为 7.46%，信息比率为 1.25。
这些基金主要收益来源为选股，会适度调整组合以应对市场风格切换或优化组合，交易更多是增厚收益的作用。且从基金经理的投资风格看，大多为长期持股的风格，换手率并不高，采用自下而上的选股投资理念，对能力圈有清晰的认知。
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