论坛上的蛮多人应该都读过塔勒布的书，反脆弱基础概念尽量不讲了。不明白的朋友可以先自行学习下。

现实投资中主要就是杠铃思路的实际应用：大部分投资低风险+小部分投资高风险。

最适合普通人的典型应用我称其为 9 债 1 购，即 9 层仓位是债券，1 层仓位是看涨期权。

用公开的投资产品做说明吧。

先看美股基金产品BlackSwan 增长&国库券核心 ETF（基金代码 SWAN，雪球就可以搜）

上图胜千言：（用的我之前截的图，最新的走势可以自行搜索）

蓝色为黑天鹅基金，红色为标普 500。

另一张是发行基金公司提供的历史测算，含 2008 年金融危机：

红色为黑天鹅基金历史测算，黑色为标普 500

更多信息可以看基金官网https://www.amplifyetfs.com/swan (opens new window)（翻墙速度好点）

明眼人马上就能看出来，该黑天鹅基金的牛逼之处：

1. 股市涨的时候，走势像股票；
2. 股市暴跌的时候，却能很大一部分置身事外；

这就是黑天鹅基金的魅力。

跟大家说明下该基金的投资策略，有兴趣的做好笔记：

它采用的是固定比率，持有 90%的美国长期国债加上 10%标普 500 指数的实值 LEAP(Long-TermEquityAnticipation)长期期权。
在期权端的仓位目标是复制标普 500 指数 70%的涨跌波动，基金在每年的 6 月和 12 月进行调仓平衡，恢复债券和期权的配置比例。

90%长期国债，政府不被颠覆的情况下非常安全，剩下的 10%资产投向高杠杆的期权，这意味着单笔最多损失 10%。
如果按基金官网所描述的，期权端能复制 70%的指数走势，换成股债平衡角度，表面上看是 1 分权益加 9 分债券，实际是有成本的股 7和债 9 的比例，同时暴跌时回撤又能接受，实现非对称的风险收益。

美国该 ETF 基金于 2018 年 11 月上市，国内暂时没有这类基金可供傻瓜式买入，只能自行构建。我关注到本论坛几年前就讨论过远期实值期权代替正股持仓的可能性，可惜期权知识可能比较困难一些，没能达成共识。
国内 50ETF 的测算可以参考余力老师的问道篇：纵长剑之所如，凌股海之茫然~~从 OBPI 到 90/10 策略的深度解析 https://www.sohu.com/a/162899088_715314 (opens new window)

我之前说过，我不是特别满意国内的宽基指数基金，国外也有人不喜欢，那就出现了另一种风险限定型的基金——Defined 风险 ETF（基金代码搜 DRSK）

同样该基金于 2018 年上市，90%到 95%的资产投资于企业债券，其余资产则购买了 20 余只自选优质美股的认购期权合约。个股期权组合的形式有效地获取了股票市场上涨的收益而又能分散个股期权的风险,而与股票市场存在负相关性的债券 ETF 则提供了稳妥的基准收益。

大家仔细想，这是不是有点像可转债摊 20 个饼的味道。

如果这些饼中能多选中几个像拼多多一样的看涨期权，这两年的收益简直爆炸。

拉个拼多多的股价走势给大家：

我自己的偏好是喜欢自建这种极高风险，极高收益的资产，并接受投入部分血本无归。很可惜，国内暂时也没有个股期权。

国内可转债利用的是合同规则优势，质地并不算好，这里给大家打个气，就我不多的调解经验看，最终大规模违约不还钱的可能还是比较低的，真违约的话，更多损失的是时间成本，做好多年的赔付拉锯战准备就行。

前两天有个资产配置帖，我的回答是：
投稳/应急部分，30%，标的是流动性较强的类固收。
投增/不动部分，60%，标的为消费红利和顶级商业模式等资产。（这块可含多种策略思路）
投变/补充部分，10%，标的为不会爆的杠杆或者高波动的资产（如远期期权滚动，数字货币，杠杆基金），这部分可以接受完全亏损，高风险，高收益，弥补投稳部分的收益。

整体仓位换算的话相当于 80%-120%的权益资产，定期再平衡。

进攻性和反脆弱兼具。

9/1 杠铃策略就是相当于我的投稳+投变，只是我不满足 9 成投稳的收益，用了些投增的资产代替。
这些投增的资产标的是我心目中确定性最高的生产资料。
投增部分不用去追热点，概念啥的，基本不需要动。
因为我有投变部分，赌未来的话，我更愿意用更小的仓位买期权或者杠杆 ETF，而不是去花更大的仓位买还没跑出来的那些有想象力的企业。这些企业既不如投稳和投增部分能实实在在赚钱，大的回撤我也拿不住，更何况即使跑出来，我手上的投变可以复制大部分收益。

人总是很容易将交易的冲动误会成自己有交易的天赋。
我将自己交易的冲动限制在 10%的资产以内。

比如前几天我求教的数字货币帖：投稳和投变，数字货币相关，老司机请进https://www.jisilu.cn/question/412461 (opens new window)
我下手的杠杆 BNB 和 MX，短短几天均有 400%以上的收益，当然后面极大可能归零，但我本身的心态就是抱着归零的打算去的。做动态平衡的话，也是蛮舒服的。

这种看着风险挺高的，实际整个资产组合起来看，风险其实是可控的，收益比更高。

为什么可以接受有成本的远期购

有人提到期权买方的成本问题，这个问题本人也确实思索过很长时间，也尝试过相当多的可能。

仅从期权范围内考量，想赚钱太难了。

买方和卖方互为对手，互摸口袋，想占便宜并不是普通人可以简单做到的。

有天我突然意识到跳出期权本身看这个问题就简单多了。

还是那句话，总是想占低估的便宜，往往就吃不到成长的溢价。

优质免费廉价的期权可遇不可求，总是想在期权端占便宜太难，卖方看起来胜率高，但风险来临时，卖方是需要用命去填的。

跳出期权范围限制，用 9 债的部分来尽可能覆盖 1 购的潜在最大损失，不纠结 1 购的成本，转过身来加强 9 债的部分（比如用类固收代替，放弃复杂的期权部分本身的博弈，回归本源，期权就是用来作为收益放大器使用）

尽可能避免用专业用词，尝试讲讲买方期权部分为什么可以接受有成本的远期购。

看涨的购权损益图是这样的：

期权的往右上涨时的曲线更陡，跟传统的线性走势不同，它有个特点，涨的越多，盈利速度越来越快，往左下跌时越来越平缓，意思是跌的越多，亏损速度越来越慢。

白话是这样的：

资产说我涨 100 元，购说那我跟，先涨个 50 元意思下；
资产说我再涨 100 元，购说你别这么急，我再跟，涨个 70 元；
资产说我又涨 100 元，购说怎么还涨急眼了呢，我努力跟，这次涨个 90 元；

也就是说，资产在涨了一共 300 元的过程中，购的跟涨速度是越来越快的，直到越来越趋近于资产涨多少，购也跟涨多少的地步。

跌的时候则是这样的：

资产说我跌 100 元，购说行，我跟跌 50 元；
资产说我再跌 100 元，购说你狠，我跟跌 30 元；
资产说我又跌 100 元，购说不带这么玩的，我只能跟跌 10 元了；

资产在跌了一共 300 元的过程中，购的表现是越来越不情愿跟跌，直到越来越趋近于资产跌多少，购已经跌不动了，就目送看着资产继续跌。

投资中经常说高抛低吸，对是对，但总感觉怪怪的，什么是高，什么是低仍未可知。离实践差的还很远。

但如果利用期权这种涨跌速度的非对称特性，滚动买入，高抛低吸是一定可以实现的，比较下来，网格策略什么的就有点相形见绌了。

实实在在吃肉多挨打少。涨的快但跌的慢，不利的代价是付出时间价值。

如果未来价格一动不动，那付出时间价值是很难受的，每天钱都在流逝。

值得庆幸的是，变化才是我们这个世界永远不变的东西。

即便如此，我们还是要想办法减少时间成本。

期权的特点就是非线性，时间成本流逝也是，一般而言，最后一个月流逝最快，远期的时间流逝会慢一些。
加上平值期权的时间价值最大，流逝最快，实值和虚值都会慢一些。
再加上滚动展期，被动实现涨跌幅的非对称性，来回赚这个高抛低吸，行情配合的话，甚至可以把这个时间成本给刷回来。

综合起来，普通人的应用答案就呼之欲出了：无脑滚动买入远期的实值看涨期权就是个不错的选择。

事实上国外基金 SWAN 用的是远期实值，DRSK 用的是远期平值，走势上 SWAN 略占优，也可能有 DRSK 付出了更多时间价值的关系。

（尽量表述为能看懂的，更深入的希腊代码本人这里就不献丑了，有兴趣和能力的朋友自行学习）

杠杆 ETF 基金

庞氏骗局模型说明这个好难写，先放着。

先说说怎么理解很多人看不上的，认为风险极高，并会价值毁灭的杠杆 ETF 基金。

我在自己另一个帖子普通人的躺赢之路https://www.jisilu.cn/question/407312 (opens new window)中主贴最后提到了美股消费杠杆基金，现在正式开始联动。

因为不止一次提过消费医疗科技加高端制造是四大牛逼行业，消费医疗杠杆基金可能大家不熟悉。就拿大家熟悉的科技代表纳斯达克指数基金来做说明。

纳斯达克（基金代码 QQQ），3 倍做多（基金代码 TQQQ），3 倍做空（基金代码 SQQQ）

懒得截图了，大家自行搜索看走势吧。

可以看到纳斯达克 10 年收益约 7 倍。这已然是相当优秀的水准的，年化超过 21%（能融合投稳投增投变框架的朋友可能已经想到科技代表纳斯达克可以归属于投增部分）

3 倍杠杆呢，那结果是不是接近于 10 年 21 倍呢？

很多人想当然认为会有磨损成本，并且很大，按照这个逻辑，收益肯定是小于 10 年 21 倍的。

但你只要看过 3 倍做多纳指的曲线，会很惊讶的发现，实际上，3 倍纳指的 10 年收益起码有 50 倍，远远超过了理论杠杆 3 倍。

如果不确定方向，10 年前同时买入 3 倍做多和做空各 1 万，那 1 万做多变成了 50 万，1 万做空近乎归零。整体仍然 2 万变成了 50 万，10 年 25 倍。

看起来是不是很神奇，同样 9 债 1 购的思路，可以把远期购换成杠杆 ETF，也可以得到不错的结果。

先讲一下传统杠杆，比如刚开始我有 100 元，我借了 100 元，一共 200 元，这时 1：1 的杠杆；
假设涨了，我一共有了 300 元资金，其中 200 元是我的资产，100 元是借款，这时候自有：借款是 2：1 的杠杆，实际杠杆变小了，风险变小。
假设跌了，我一共只剩下 150 元，其中 50 元是我的资产，100 元是借款，这时候自有：借款是 1：2 的杠杆，实际杠杆变大了，风险变大。（此时由于金融机构风控要求，会要求补充保证金之类的，不然再继续下跌就爆仓了）。

分级基金其实是我国最好的金融创新，可惜被赌徒拉横幅给整没了。

可能新入市的朋友不清楚分级基金，我这里也不详细说明了，默认大家有一定基础。

分级 B 的设计是本身随着上涨，杠杆变小，风险变小，但杠杆变小之后会有个上折，重新回归原始杠杆。上涨的时候没有什么大问题，但好像还吃点杠杆变小的亏。

下跌的时候噩梦就开始了，实际杠杆变大直到下折损失大部分资产。

如果足够深刻理解这个世界的复杂性和黑天鹅。你会知道分级 B 最后一定会下折，就是一定会炸。

相比较而言，分级 A 应该是我见过的风险收益比顶级的资产之一。

不但有约定利息，还具备看空期权，能吃到额外的下折收益。

我这里很明确的告诉大家：可转债在条款上占优，但在风控上不占优，为什么这么说？

分级基金（融资融券）的资产并没有外流，都在资金监控池子内，加上金融机构用的是打了提前量的平仓线，除非暴跌无法平仓，这个钱监控难度还是不大的。

转债（信贷）募集的钱是用掉的，用到实业上，是脱离资金池监控的，后面能不能回来，尚未可知。

所以同样是息差策略的应用，安全性方面，融资融券业务会比信贷业务好一些。
以至于其实很多年来，不少银行都在偷偷做委外配资业务，风险比实业信贷低嘛，息差又高。

分级 A 没了，真是痛心。

扯远了，回到杠杆基金上，杠杆基金的原理就是杠杆再平衡。
同样刚开始我有 100 元，我借了 100 元，一共 200 元，这时 1：1 的杠杆；
假设涨了，我一共有了 300 元资金，其中 200 元是我的资产，100 元是借款，这时候自有：借款是 2：1 的杠杆，我已经明白这个时候我吃了杠杆变小的亏，那我怎么办？我马上再去借 100 元，使得自有：借款重新变为 200：200，即 1：1。
假设跌了，我一共只剩下 150 元，其中 50 元是我的资产，100 元是借款，这时候自有：借款是 1：2 的杠杆，实际杠杆变大了，风险变大。为了避免爆仓，能继续玩下去，我马上去还了 50 元借款，使得自有：借款重新变为 50：50，同样回归即 1：1。

我说明白了吗，杠杆 ETF 基金，实际就是一个盈利了增加投入，亏损了减少投入的方式。
大家可以理解为追涨杀跌，趋势或者动量都可以。

数学上，这种方式，每次回到原点都会有磨损，这是完全正确的。
但实际上，不要光粗暴的认为它价值毁灭，也可以将其视为盈增亏缩的投机姿势的成本。

同时做多做空杠杆 ETF，也可以理解为做多波动率，和期权的双买同理，
再直白点，回到原点的磨损，可以视为时间 theta 的损耗。

这种非线性的工具，个人真的是非常喜欢，真的理解了，会是相当强大的武器。

追涨杀跌的典型：商品期货 CTA 策略更是依赖于程序化的自动交易，机器没有情感，执行斩仓无情且迅速。
很多普通投资者追涨杀跌最后亏损的重要原因就是动作慢或者下不了决心止损，甚至压根不知道止损死扛直至爆仓。

但这不影响趋势类策略赚钱，只是普通投资者不行而已。所以真心不建议普通人玩期货，人性纪律绞肉机，事实上，后台我看到的期货客户基本没有善终的。但仓位管理后的杠杆基金是可以适当参与的。

我的宗旨是尽可能躺着，不需要时时刻刻关心资产。所以不会爆的杠杆对我而言十分重要。
远期期权呢，也就季度或半年滚动一下就好了，简单轻松。

关注转债的公告和传统期货的保证金都太让人头大了，年纪大了睡眠本就不好，不适合懒惰的我。当然如果大家喜欢交易，相信也是能做出花来的。

杠杆基金的风险点在于回撤巨大，换个角度看就是高波动，高波动本身也是机会。

应对高波动的数学工具相信大家也知道，资产动态平衡或定投。

即使是一些长期走势很差的杠杆基金，比如能源类，也是可以通过定投，确定一个年化目标止盈来获利的，这里我希望大家可以帮忙去研究下，留言分享些泛用的杠杆基金止盈标准。

附上美股最大的杠杆基金官网产品网址：https://www.proshares.com/funds/ (opens new window)

更新见回帖。

祝大家牛年平安喜乐~获得很多很多爱，也有很多很多钱。

补充

9 债 1 购的原理可以视为典型的自建可转债模式，只要你有想投的彩票，远期购的投变很有意义。

远期=转债的多年存续期，购代表转债跟随正股涨跌的股性。

估值很低或者被错杀的个股的远期购=溢价很低甚至折价的转债； 如果个股很有前景，财务亏损，看不懂又不想错过的远期购=高价格弹性大等等特性的转债；

投稳是流动性较好的固收为主，并非全部权益类，为什么呢，大家也可以自己去看历史，混合型基金的长期收益会略大于股票型基金。

如果说国内权益类资产在 10%-30%之间拥有最好的持有曲线体验，反过来，动态平衡后，权益仓位在 70%-90%可以获得近乎最好的收益率，也没有很完美的解释，历史统计就是这样。

固收类的作用一是可以动态平衡。二是如果在没有其他现金流的情况下，投稳的 30%是为了投增部分系统黑天鹅发生时，就算每年花 5%，也还可以多苟 6 年，等待权益类的黎明。

我说过，提高收益率，要么更强的指数，要么更高的安全垫。主动基金指数整体能跑赢宽基指数，封闭基金又有折价，所以封基属于更强的指数加上一定的安全垫。

对杠杆的理解和风控指南

出处 (opens new window)

正如近期爆炸剧情的《开端》，2022 年股市的开端也炸的让投资者惶惶不可终日。

逛投资论坛看到不少杠杆投资者（融资融券，期货 IC）亏了近百万乃至上千万，到了影响日常生活和工作的地步，陆续有人平仓认赔出局。

今天，把 IC 杠杆卸了，低溢价可转债组合清了。2022 开门就录得 93 万，24%的亏损。

IC 等贴水回来就把杠杆加回来，这把杠杆卸在黎明前也没办法了，行情已经影响生活了，没有贴水做不到之前那样淡定面对回调，之前一直以为自己是因为估值杠杆 IC 的，经此一遭，认清了自己。

杠杆是毒药，以前我也在贵金属 TD（杠杆黄金）上爆过仓，当时爆了仓还不服，觉得是自己技术分析水平还不够，也不够关注美国非农数据（一个跟贵金属相关的指标）。

后来陪一家营业部老总上客户家催债，客户是做期货的，原先一直做的不错，赌性越来越大，最终一把亏完，强平后，还倒欠了券商不少钱。

一个近 40 岁的男子，很焦躁的靠在椅子上，我第一次感受到什么是赌红了眼，客户的眼睛布满血丝，老婆则是在边上哭。看起来，一个家庭基本已经被毁了。

回来路上，营业部老总跟我掏心，他说他头一次反思，介绍期货这种高风险品种到底对不对。（这个客户是他介绍开期货账户的，不然也用不着他亲自上门）

后来我再也没见他开发期货客户。

而我回去之后观测了公司里所有期货客户的数据，我发现期货账户的生命周期普遍不到一年，甚至不到半年，血淋淋，很残酷。

那这些人背后的家庭被毁了吗？

结合自己的爆仓经历，我开始思考，有没有那种不容易被强行平仓的杠杆，最好还能大概率长期赚钱。

这也算投变框架的初心之一。

大家应该多少都看到过期货大佬某某从几万到几亿这种新闻吧。

具体品种我可能不懂，但我可以从方法论上告诉你，他们是如何做到的。

其实也简单 ：不断追加杠杆。

我举一个极端的例子。

提示

假设投资标的 A 不间断连续涨幅 50%多；

初始资金 100 万，杠杆 10 倍。

在第一个涨幅 10%的时候结算，本利是 100+100*10%*10=200 万。

此时重新将 200 万加 10 倍杠杆，在第二个涨幅 10%的时候结算，本利是 200+200*10%*10=400 万。

此时重新将 400 万加 10 倍杠杆，在第三个涨幅 10%的时候结算，本利是 400+400*10%*10=800 万。

此时重新将 800 万加 10 倍杠杆，在涨幅 10%的时候结算，本利是 800+800*10%*10=1600 万。

此时重新将 1600 万加 10 倍杠杆，在涨幅 10%的时候结算，本利是 1600+1600*10%*10=3200 万。

大部分杠杆投资者只加了第一次杠杆，后面选择坐看风云。

本金加利润收益为 100+100*10*（1.1^5-1）=710 万。

而胆肥的大佬不断追加杠杆，同样 5 个 10%涨幅，最终本金加利润为 3200 万。

收益云泥之别。

追加杠杆其实就是 100 万*2^5=3200 万。

仔细想想，其实也就是单利和复利之别。

很多人非常清楚正常资产的复利效应（不加杠杆），但很少想明白或者运用加杠杆的复利效应。

当然，现实里没有这么理想的涨幅情况，一般也没有这么高的杠杆，以上例子只为说明，赚一笔大的，胆子必须肥，实践中为避免爆仓，杠杆最多放到 3-5 倍，不过鉴于一波周期，很多商品的涨幅也很容易百分之几百的涨，期间通过多次重新加杠杆，几十万做到上亿，是有这个机遇的，并不是天方夜谭。

期货的暂时暴富者大多来自杠杆的复利，报道出来总是惊天动地，夺人眼球，所以也吸引了无数后辈慷慨赴死。

我也说了，基本上难见做周期的大佬善终。

我觉得是因为大佬对自己的判断太自信了。对最大回撤预计不足。黑天鹅终会发生。

或者说：杠杆出问题的根本原因是追涨不杀跌。

10 倍杠杆，回撤 10%就爆仓了。

这时投资界另一个经典名言出现了：你可以赚无数个 100%，但只能亏一次 100%。

10 倍杠杆的话，就是你只能亏一次 10%。

对于控制风险，其实我在论坛已经分享过思路了，可能是内容小众，看的人少，去细细体会的就更少了。

是免费的不香吗？

我也是很后来才想明白，免费是香的，但大部分人压根没有分辨的能力。

互联网看起来总能找到你想要的，实际上，因为网上信息垃圾太多了。加上大数据判断喜好，推送机制是信息茧房，造成信息不对称的程度相比没互联网前更加严重。

所以我也一直说，希望大家去找一些反例，也可以帮助我更好的总结归纳。

再说一遍杠杆的本质：

传统杠杆是时点杠杆，只有买入那一刻的时点是准确的杠杆，后面只要投资标的有走势变动，实际杠杆就已经变了。

比如刚开始我有 100 元，我借了 100 元，一共 200 元，这时自有资金：借款是 1：1 的杠杆；

情境 1：投资标的涨了 50%，我账面一共有了 300 元资金，其中 200 元是我的资产，100 元是借款，这时候自有资金：借款是 2：1 的杠杆，实际杠杆变小了，所以我的平仓风险也是变小的。

情境 2：投资标的跌了 50%，账面只剩下 100 元，其中我的自有资金已经是零，剩下的 100 元都是借款。这个时候借你钱的人，做的动作肯定是平仓，不然就要亏到他的资金了。

用上段的话来说就是，2 倍杠杆的话，就是你只能亏一次 50%。为什么会这样呢，看情境 3 就明白了。

情境 3：投资标的跌了 25%时，账面只剩下 150 元，其中 50 元是自有资产，100 元是借款，这时候自有：借款是 1：2 的杠杆，实际杠杆变大了，继续跌的话，被平仓的风险也跟着变大了。（此时由于金融机构风控要求，会要求补充保证金之类的，不然再继续下跌就爆仓了，爆仓就是情境 2）。

风控上应该怎么做？

再重温一遍：在跌了 25%的时候，我一共只剩下 150 元，其中 50 元是我的资产，100 元是借款，这时候自有：借款是 1：2 的杠杆，实际杠杆变大了，风险也跟着变大了。

如果想保持 2 倍杠杆，鉴于我自有资金只有 50 元了，借款仍是 100 元，所以我应该还掉 50 元借款，保留 50 元借款，这样使得自有资金 50 元：借款资金 50 元仍是 1：1，平仓风险不变。

这里很多人就想不明白了，那涨回去我不是亏了吗？

也就是经典杠杆基金回到原点会磨损的认知问题。

这个时候，你想的应该是活下来，而不是红了眼去赌涨回来。

死人没有话语权。

在情境 3 的基础上，如果线性叠加再跌 25%，不平衡杠杆的话，我已经被平仓，上桌的机会都被剥夺了，变成情境 2，死了。但如果我做了平衡杠杆的操作，我还有自有资金 25 元，借款 50 元，还能留在桌上玩。

留得青山在，不怕没柴烧，杠杆****平衡永不败。

如果你知道凯利公式，仔细体会下，本质相通，都是考虑如何去永续的战斗，永续的仓位管理。

下跌减仓这个动作很重要很重要，它是保命的。

它的最差情况只会趋零，但绝不会爆仓。

同样的，回到原点会磨损，是不是反过来说明这个标的长期并不怎么样呢？长牛的资产，追加杠杆的收益是远大于时点杠杆的。

我想给杠杆基金换个名字，更适合它的名字叫**风险恒定基金。**再展开就是平仓风险恒定基金。

表面看着是杠杆平衡，实际上核心是风险平衡。

此外还有很重要的一点，杠杆大部分情况下是有成本的，所以精明的投资者总觉得不够好，接受 9 债 1 购的思路的人多，但我真心觉得杠杆基金的思路是被低估的。

相信我，基于杠杆基金原理的香草产品很香，从前的分级基金也很好，可惜被部分人拉横幅拉没了。

都属于投变框架，没有高下之分，只不过用法略有差异。

还是要想明白你是靠什么赚钱的？

像我一直说，更强的指数，更厚的安全垫。

这句话其实总结的很好了，并且一样可以用于杠杆。

我给你讲完例子你就明白了。

更厚的安全垫，就比如中证 500 期货 IC 贴水。

近三年中证 500 走势算小牛，我不占便宜，我选近 5 年，2017 年开始吧，到 2022 年春节前的收盘日 1 月 28 日。


2017 年开盘点位是 6273，2022 年 1 月 28 日收盘点位是 6580，5 年多时间，一共仅仅涨了 4.9%，年化收益不到 1%，也忒惨了。

有个躺平策略就是滚动吃贴水，我们会发现，远期合约比现期合算。

什么原因呢？

有个很简单的逻辑，就是折现。

比方说我跟你打赌，说你活到 100 岁，我给你 100 万的红包。

但你也不知道在活到 100 岁的过程中会发生哪些事，甚至你想过活不到 100 岁。

这时你跟我商量，能不能按照现在的你的年龄折算。

当然可以，但我给的肯定也不会是 100 万，一定是少于 100 万的。

理论上一个贴水就是要持有到期才能完整吃完。要折现，价值就小一些。

近几个月贴水变小甚至小升水，不过目前国内的对冲工具有限，倒也不必担心未来没有贴水，长期来看贴水还是会有的，除非国内对冲工具越来越多。

那过去几年这个贴水多可观呢？

大概年化 10%，也就说，中证 500 指数这 5 年多只涨了 4.9%，但无杠杆滚动吃贴水可以达到近 60%的收益。

上杠杆不是怕爆仓吗？

那我们用不会爆的杠杆基金的模型来算一下。

我们假设贴水 10%，算了用 8%吧，均匀收敛在每个交易日里（实际不均匀），一年的交易日跟当年度法定节假日有关，跟周六周日有关，算下来交易日大概是 242 日到 250 日之间，我们取最大 250 日（没有含沙射影的意思，回测的样本数据取劣势一点其实是好事，我不想占数据的便宜，优势数据也会有误导嫌疑），每天平衡杠杆。（实际上很少人的资金能做到，毕竟一张合约就是百来万的理论价值，上亿资金才能做到每涨跌 1%就平衡，模型更多的是让大家思考）

结果如下：

2017年1月1日初始净值为1，至2022年1月28日截止。

1X（无杠杆贴水）净值1.56，收益56%；

1.2X杠杆净值1.66，收益66%；

1.5X杠杆净值1.79，收益79%；

2X杠杆净值1.95，收益95%；

3X杠杆净值1.92，收益92%；

会得到几个启示：

**用杠杆基金的原理去调整仓位不会爆，睡得安心，**应该不用再说了吧？还是再强调一遍吧，它是通过盈利增加仓位，亏损减少仓位来达到平仓风险恒定的。

杠杆基金的表现非线性，比如 1.2X 的收益并不是 1X 的 1.2 倍。反过来，亏损也不是线性，越跌，调整后的仓位越少，所以不会爆仓。

来回波动的损耗挺大的，中证 500 本身近 5 年也没啥增长，就是来回晃荡，3X 杠杆虽然吃到了更多的贴水，但 3X 的来回波动磨损太大，最终收益不如 2X 杠杆。

同时也符合我的观点，宽基不是很给力，要不是有贴水，并不值得长期持有。

当然你要是选近三年，中证 500 的走势很好，3X 是比 2X 强的。我并不是拿最好的阶段数据跟你说的，我是假设自己没有判断高低点能力的。

这是更厚的安全垫思路应用的杠杆。

我们再看一下如何侧重更强的指数的杠杆。

中证酒（这并不是后视镜，我理解白酒的商业模式已经好多年了，该思路我在 2018 年跟一个上市公司大股东说过，目前只要我去他的城市，他必请客，他说这个思路值千金）

白酒长年稳定的赚钱，高毛利，高 ROE，至于为什么是中证酒而不是中证白酒？很简单，因为中证酒有对应的 ETF，并且可以融资融券操作。

我们假设融资融券费用标准 8.35%，我相信你能拿到更低的，但我喜欢用不占优的数据来演算，OK？

8.35%的费率也是按250个交易日平摊，同样采用每天平衡。

2017年1月1日初始净值为1，至2022年1月28日截止。

1X（中证酒指数）净值3.60，收益260%；

1.2X杠杆净值4.02，收益302%；

1.5X杠杆净值4.91，收益391%；

2X杠杆（理论融资最大杠杆）净值5.12，收益412%；

如果没有融资费的话，净值如下：

1.2X杠杆净值4.37，收益337%；

1.5X杠杆净值5.63，收益463%；

2X杠杆净值7.74，收益674%；

我们同样可以得到一些启示：

杠杆成本吃了很多收益。如果没融资成本，我们可以看到 2X 杠杆收益 674%，比 1X 收益 260%的两倍还多，（这远不是最好的情况，最高位是 2021 年 2 月 10 日，2X 高点净值 15.72，也就是涨幅 1425%，扣除融资成本的 2X 净值则是 11.25，涨幅 1025%，杠杆复利名不虚传，白酒已经调整一年了）

我的思考是国内的融资融券费率标准是 8.35%，可以把这个 8.35%的参数作为对比，也就是说，如果一家企业创造的价值不到 8.35%，用融资是很容易毁灭的。

或者换个说法，金融机构经过计算，发现融资水准平均利率高于 8.35%加杠杆是比较难赚钱的。不然可以自己加杠杆，自己赚，对吧。在我眼里，这个利率可以部分反映上市公司整体的水准，再直白点，宽基的收益水准也可以用 8.35%来对比，实际上我们知道宽基长期收益 8%-10%，即使没有波动，收益的绝大部分也是被融资费赚走了，如果加上来回波动，长持宽基融资杠杆，是很容易亏损的。

说到这里，也许大家应该理解我为什么投变里，美股提的是消费 2X，医疗 2X，纳斯达克（代表科技）3X 的杠杆 ETF 了。

那期权的购呢，我更倾向于自建没有稳定盈利甚至还亏损的公司组合，涨跌幅都更大，也更适合去赌。不盈利的公司，想象力往往很大，大半年下来，涨个几倍也正常，跌了 80-90%也接受，但购的跟涨不跟跌的特性，我认为是更适合这种的。

或者说就是大家喜闻乐见的预测，宏观，主观都行，对黄金，对能源，对大宗，对周期等等的看法，因为太容易打脸，所以我会表达在投变里，不再表达在投增里。比如中远海控，我的第一个反应是看看美股有没有类似的海运公司，买点购怡情下，投资归投资，交易归交易，我的交易倾向用购来表达的。

而购付出的时间价值，我的理解就是我进游乐场的门票钱，想玩就要舍得。

杠杆基金是会有杠杆复利的。

贴水基于更厚的安全垫加杠杆，而消费医疗科技行业等细分稳健盈利的组合，这种更强的指数，投变角度，我选择用杠杆基金，杠杆有成本也接受。

长期角度看，我赌的就是他们的内生价值会超过波动损耗和杠杆成本之和。

同样国内大家可以思考，哪些行业，或者说哪些公司集合，他的创造价值能力是远高于 8.35%的，并且是比较稳定的，这里稳定很重要很重要。

那我就可以上杠杆基金，赌这个杠杆有长期超额收益。长期投资杠杆基金的精髓是，长期它囊括的公司是要赚钱的，而且要超过一般水准的赚钱。

此文对高杠杆吃贴水的朋友应该是无价的，只要你看明白风控原理，理解风险恒定，做好杠杆平衡，心态真的很难崩，至少不会寝食难安。想清楚你就是吃贴水的，仓位非你真爱，下跌的时候务必降低仓位，上涨的时候也要加大仓位。

很无脑，也很有效。

全行业的宽基呢，虽然整体也是盈利的，但从我的思考角度看，中庸，波动也也有，宽基没有那么适合用购去赌大波动，也没有强大的盈利基础去上杠杆基金。

宽基也并不是毫无机会，每个人心中都有自己的哈姆雷特。

至于永续杠杆复利的玩法，我在论坛上也已经分享过了。你自己去悟的话，也能悟出来。

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牛年薄献，普通人可学可用的反脆弱风险控制理念和实践（主体施工完毕） - 集思录 (opens new window) 希望对手永远不懂资产和杠杆 (opens new window)