朱少醒：热爱就是你甚至没有看到曙光，老是碰壁，甚至各种怀疑的时候，你还是喜欢，还能坚持
最有耐力的基金经理，长期业绩优秀，不抱团，不惧回撤。
# 引言
**15 年 20 倍！**这是基金经理朱少醒的最新成绩单，A 股市场只此一人。
截至 2020 年 12 月 21 日，朱少醒管理的富国天惠成长基金（简称富国天惠）回报率 2007.95%。
这距离朱少醒 2005 年 11 月 16 日任职富国天惠基金经理，刚刚 15 年又 1 个月。
期间，wind 全 A 指数涨 730.65%；偏股混合基金涨 1070.86%。
也就是说，朱少醒的收益几乎是指数的三倍，是同类基金的近两倍。
关键是，同期一直在管理同一只权益基金的主动型基金经理，全市场只有朱少醒。
# 理财心得
智商在这个行业内从来不是瓶颈，做事情的坚韧度和毅力很重要。
我不是特别倾向用交易来代替判断，判断就是判断，交易就是交易。
热爱就是你甚至没有看到曙光，老是碰壁，各种怀疑的时候，你觉得就是喜欢，还能坚持。
# 投资特点
身经百战 长期之王 常年满仓 重视估值 持股分散 不择时 少醒指数# 自下而上、精选个股、淡化择时
朱少醒采用自下而上的选股方式，并且属于“精挑细选型”，通过对公司进行长时间的跟踪和分析，找出公司的关键特质，从而挑选出投资对象。他看中三个关键要素：公司基因、公司治理结构、公司管理。具备好‘基因’的公司，是指容易产生稳定增长的业绩，在若干年后可能会有几倍甚至十倍的增长；好的公司治理，是指一个公司‘既要有才，又要有德’。当研究团队花费大量时间调研后，并且经过反复讨论，有 80%左右的把握再进行买入。
在确定公司是优质资产后，朱少醒会立马买入，不择时，尽管买入的价格可能不便宜甚至略贵。这不同于实实在在的价值投资者，价值投资还考虑估值的因素，买入的公司是否存在低估，低估买入既可以赚公司回到合理估值的钱，又可以赚公司成长的钱。可现实中问题是，谁都想买的便宜，却没有那么多便宜的公司，另外，择时需要对市场有深厚的理解力，也没有人每次都判断准确，朱少醒坦言自己并不具备精准预测市场底部的能力，他认为只要未来公司的发展会更好、会赚更多钱、股票价格会更高，就会买入。例如恒瑞医药，任何时间点看，它的估值都不便宜，朱少醒如果等它低估，所谓市盈率个位数时再买入，恐怕就享受不到后面如此的涨幅了。
# 长期持有、均衡配置
朱少醒之所以能够取得超高的回报，最大的杀手锏就是在选中个股之后长期持有，因为只有长期持有才能把个股的涨幅完全吃透。
例如国瓷材料，朱少醒最早进入该公司是在 2014 年三季度，当时仓位占比是 3.66%，此后便一直占据前十大重仓股，多个季度成为第一大重仓股，6 年涨幅 9 倍，至今富国天惠仍然占据第五大流通股东位置。
另外朱少醒最令人津津乐道的就是十年重仓茅台酒。2006 年一季报显示，富国天惠成立后的第一大重仓股就是贵州茅台，占基金净值的比例达 9.36%。从 2006 年初至 2012 年底的连续七年里，茅台一直位列富国天惠的前十大重仓股。只是在 2013 年，中央限制三公消费，塑化剂风波影响下，高档白酒大跌，朱少醒有所减仓，调出前十大重仓股，但 2016 年下半年开始又重上前十，虽说持仓比例有过变化，但持股茅台 14 年，公募只此一人。茅台前复权股价也从 12 元涨至现在 1700 元，涨了 140 倍。此外朱少醒长期重仓持有过的牛股还有中国平安、招商银行、伊利股份、苏宁云商……十年如一日，拿好股如守寡，获利满满。
从恒瑞医药到国瓷材料，从贵州茅台到平安伊利，我们看到朱少醒涉猎的行业较多，持仓集中度也不高，他奉行的是均衡投资。
朱少醒金融工程专业出身，接受了系统的组合投资培训，他从不在某个行业或者风格主题上做极端的仓位。这么长时间，朱少醒每年很难排进市场前几名，就是因为采用了均衡组合，不可能有极端好的业绩。
我们知道，要做出极端业绩，一定是要“赌”点什么的。要么，某个行业一下子搞几十个点，要么，前十大重仓股每个都是顶配十个点。投资就像长跑运动，如果一开始就集中力量加速冲刺，可能使你赢在起点但必定会输在终点。真正懂长跑的人会选择匀速前进，方能保持体力跑得更远。朱少醒就是这么做的。
# 艺高人胆大，高仓位运作
历年来，不管是牛市、熊市，朱少醒都是满仓配置。富国天惠虽然是混合型基金，股票投资比例可以在 50%-95%之间浮动，但朱少醒并没有这样，除了少量拿有 5%左右的现金仓位（防赎回）外，其余股票持仓比例均在 90%以上。
# 总结
朱少醒奉行精选个股、淡化择时、长期持有策略，最大限度地赚取优秀公司成长所带来的收益，基金整体风格稳定，十几年来没发生过漂移，每年年度收益虽不是很亮眼，但长期下来却表现优异，喜欢慢慢变富，愿跟时间的做朋友的基民可以重点关注。
# 一只牛基的养成
回看富国天惠的一路历程：小雅无限感慨：所有光芒背后，过程都很艰难。
2005 年 9 月 19 日，富国天惠首次公开募集，于当年 11 月 8 日结束。
快两个月的发行期，首募 5.84 亿元。
彼间，上证指数从 1220 点一路跌至 1067 点，在大牛市前的至暗时刻。
至 2006 年 3 月末，富国天惠规模一度降到 3.3 亿元。
富国天惠的首发认购户数为 7328 户，到 2006 年中报，持有人数已降至 2378 人。
而富国天惠 2019 年四季报刚超过百亿，距离朱少醒 2005 年 11 月做基金经理，已逾 14 年。
至 2020 年三季度末，富国天惠规模达 241.4 亿元，持有人数 53.45 万。
反观现在，有人当上任基金经理刚满一年，靠年度行情，管理资金即飞奔超过百亿。
如果统计所有基金经理的成长路径，你会发现，优秀基金经理的管理规模都是“管”出来的，而不是卖出来的。
富国天惠的单一基金经理历史最长，呈现过程也最清晰。
小雅在见证一只 20 倍牛基的成长过程中，见人性，也见自己（后知后觉，买得很晚）。
15 年年化超过 22%！
现年 47 岁的朱少醒，在国内基金业创造了一个历史。
他常年仅管理一只基金（曾短暂管理过基金汉盛），富国天惠逾 15 年的年化收益超过 22%。
（注：图中数据暂未更新，截至 2020 年 12 月 21 日，富国天惠累计回报率 2007.95%）
过程中需要的定力和坚持的难度，普通投资者难以想象。
自从推出“雅选”组合—— 这是一只史上最朴素的基金组合？ (opens new window) ，一直有投资者在问：朱少醒的短期业绩不太强？
小雅在反复解释：事实上，他从来没有哪个阶段特别、特别出挑。
单年度看，朱少醒的业绩没有一年特别好，也从来没有一个年度特别差。
不妨再对比同类基金和指数看一下，wind 一般是用沪深 300，用全 A 指数可能更有效一些。
比如今年，富国天惠 55%的收益率，超过偏股混合基金整体，但跟那些打“冠军战”的基金相比，并不出彩。
再比如极特殊的 2018 年，富国天惠亏损 26.96%，不算好，但也不算差。
就这样，好的年份有点儿好，错的年份也还行。常年跑下来，他跑在了非常前面。
投资比的是时间和耐力，而不是短期爆发力。
但市场常常高估短期的收益，但低估长期的力量，这是人性。
成长+均衡
朱少醒短期业绩不会极端强，并不难理解。
他的持股非常均衡，持股集中度大概在 40%到 50%之间。
他三年前在接受小雅访谈时也曾提到：
我从来不在某个行业或者风格、主题上做极端的仓位。这么长时间，我很难进市场前几位，因为你做了组合均衡化，就不可能有极端的业绩。
从持股数量来看，富国天惠常年持股在 100 只左右（占净值比例低于 0.01%的忽略不计）。
从富国天惠 2020 年的中报持有的 115 只股票来看：
8 只机械设备股，占基金净比 15.3%；
10 只食品饮料股，占基金净值比 14.4%；
16 只医药生物股，占基金净值比 11.5%；
电子、化工、商贸行业都有，都是行业大白马。
机构投资人在用“九宫格”给朱少醒风格归类时，将他落在“大盘成长”风格。
均衡解释阿尔法质量
巴菲特说，如果你不敢 100%持有一只股票，就不要持有。
大众投资者在应用这个法则时，容易教条，不少投资者会质疑“均衡”，认为是对持股的不自信。
朱少醒是这样解释均衡的：“投资里面最核心的就是取得阿尔法，均衡其实是解释另外一件事情，就是阿尔法的质量。”
朱少醒提到，选择均衡是因为自己是学金融工程的，“接受组合投资的培训更早于个股选择的培训。”
但均衡并不降低选股标准，小雅看过很多关于朱少醒投资的量化分析，非常一致的结论：朱博士获取阿尔法的能力非常强。
资深分析师任瞳在 2018 年 9 月发布过关于朱少醒的专门报告，数据和结论如下。
从历史持仓来看，富国天惠自 2006 年起出现在前十大重仓股频率最高的股票分别为贵州茅台（33 次)、石基信息（28 次)、大商股份（24 次)、新湖中宝（20 次)。
从平均持有收益测算，持有超过 10 期的基金重仓股共 17 只，其中 10 只取得正收益、7 只取得负收益，平均持有收益率超过 60%；
与行业指数收益率相比，17 只重仓股中 9 只取得了超越行业指数的涨幅，平均超额收益率超过 20%，体现了基金经理优异的长期选股能力。
从个股收益情况来看，贵州茅台、苏宁易购、招商银行、伊利股份、卫宁健康等均取得了可观的绝对收益及相对行业的超额收益。
数据虽然已过两年，但朱少醒管理基金的时间超过 15 年，前 13 年的数据足以有代表性。
如果考虑到最近两年优质公司的强势表现，结论可能会比两年前更显著。
从不外出调研？
坊间传闻，朱少醒从来不外出调研。
据了解，朱少醒是富国基金分管投研的副总，富国基金素来重视投研文化传承和体系建设，鼓励团队配合，朱博士本人较少亲自调研。
但投资也不是闭门造车。最近一年多时间，朱少醒有三次公开披露的调研信息。
2019 年 5 月，到南极电商调研。
2020 年 3 月，到石基信息调研。
2020 年 8 月，到立讯精密调研。
根据富国天惠今年三季报，截至今年 9 月底，立讯精密是朱少醒第 10 大重仓股，持股市值占基金净值 2.67%。
石基信息则是朱少醒最长情的公司之一。
从 2009 年三季报进入富国天惠前十大重仓股，一直到 2013 年年报，仍在重仓股序列。
在 2014 年一季报短暂退出前十大重仓股之后，二季报再次现身，并在 2016 年一季报成为其第一大重仓股。
过去几年，石基信息也多次进入富国天惠的持股“名册”。
石基信息最近一次出现在富国天惠持股名册上，是在 2019 年年报第 84 位，占基金净值的 0.04%。
以上，是关于富国天惠的简单分析。
因为很多投资者在问之前小雅对朱少醒的深度访谈文章，特意附上由小雅采写的原文，文章刊发于 2017 年 12 月。
本文并不提供最新的市场观点，旨在给基民提供了解基金经理朱少醒的方法论和底层投资逻辑。朱博士说，方法论并没有发生大的变化，供希望了解朱博士的童鞋们参考。
回头看，朱博士的一些洞见已被市场证实。比如关于银行股，朱博士当时提出：
美国这一波大牛市里，真正表现好的公司，比如苹果、谷歌，是不需要钱的，其实都跟银行没有关系。
未来，新兴产业都不是以资产挣钱，而是用智力挣钱。 智力挣钱的东西，其实对银行的依赖度是降低的，只有拥抱这种变化的银行，才能走出来，这是个体机会。
作为一个跟随经济增长的纯板块机会，银行不是特别激动人心的机会。
从持仓来看，朱少醒做到了知行合一。从结果来看，洞悉发展趋势的能力得到验证。
以下是小雅与朱少醒的对话，今天看，依然有很多值得学习的智慧。
如果家人有 1000 万现金，建议买啥？
小雅： 连续 12 年年化 22%，你打算做多少年这么高的收益？
朱少醒： 收益都是结果，现在也不能说以后怎么着。但是干这么久，内心肯定想延续的时间尽可能长一点，尽可能在比较长时间（收益）都还能凑合。
小雅： 有没有算过，你的持有人有多少是赚钱的。
朱少醒： 跟别的公司、别的基金差不多，赚钱比例一大半，还有一小半是不赚钱的，但是赚大钱的比例不高，需要一直拿着。
所有公募都不可避免要面对的是，散户天生就容易在市场最热的时候进入的，我们不太可能改变这种特性。
我们能改变的就是，第一，高点的时候，做事情更有节制**，更多控制自己的欲望**。我的基金第一次上规模是在 2007 年，从 6 亿干到 96 亿。那时候我唯一能干的事情，是主动把规模控制在 100 亿以内。
第二，假如他非要这个点进入权益类产品，我们尽可能经过一个完整周期以后表现最好。2007 年进来好多钱，2008 年肯定套了，但我在 2009 创新高了，这是我们作为公募管理人尽力做的事情。
小雅： 如果是你的家人，有 1000 万的现金准备投资，现在你会给一个什么样的投资意见？
朱少醒： 我们不能买股票，如果你放在三年以上的时间维度，都应该投权益资产，三年以下就比较难说了。
（放到 10 年上），毫无疑问是权益资产，可以更集中到那种更长期优质的资产，你觉得置信度最好的公司，跟着公司一起慢慢变富。其他资产没有办法跟权益资产匹配，不是一个量级的。
小雅： 房产呢？
朱少醒： 我对房地产的投资价值不确定。
有可能房价还能涨，但是作为房产投资者，可能你挣不到钱。因为如果未来政策限制房产的流动性，会导致你买的资产收益率显著折价。这个事情发生的概率挺高的，房地产投资的不确定性挺大的。
12 年来最赚钱、拿的最久的股票
小雅： 你赚的是哪部分的钱？
朱少醒： 我属于自下而上的选股型选手，先个股选择，再做配置，基本上是放弃择时的。
小雅： 你这 12 年来最赚钱的股票是什么？
朱少醒： 我平时不怎么看那个东西。
不知道你有没有看过一书上的说法，小孩画画通常有两种完全不同的状态：有的小孩边画边撕，画完就撕；还有的小孩画好了，稍好一些好的保存在那边。可能到最后，所有的画里，画的更好的是前者。
投资和这个有点类似。我可能对过去的“亮点”不是特别在意，更多是看过程和未来，我享受过程，在这个过程中，反而有些教训，我会记得更清楚。
从逻辑上看，最赚钱的应该是拿得最久的股票，估计茅台是赚钱比较多的，因为我一开始就拿着它，拿了 8、9 年，现在也还是重仓。
小雅： 有段时间，你们拿茅台成了一个笑话。
朱少醒： 投资市场上，本身就不断的犯错。犯错了就很容易被人家笑，即使你没有犯错，也会被人笑。
这个行当本来就是被公开评价的，你要有自己内心的评价体系，否则，很容易焦虑， 被大量东西左右。
我们有些新基金经理，上来就迫不及待去看各种基金评论，我说你看一个礼拜，新鲜一下以后就把它忘掉，这都是噪音，对你们没有意义。
小雅： 你们最早怎么看到的茅台？
朱少醒： 陈总（富国基金总经理陈戈）比我更早，他在当研究员的时候就到处向人推荐茅台。我无论在天益还是管天惠，从基金接手到建仓，基本上都重仓茅台，而且是很重的重仓。
这一波很多基金经理在茅台上挣到了钱，但真正赚大钱的是少数，要么仓位不够重，要么持有不够长。
所以，投资很重要的一点，除了选好股票，做出正确的决策外，非常重要的是，要在这个正确决策上赚足够多的钱，这个更重要。长远来看，其实挣大钱的投资，不需要很多股票。
小雅： 但你的持股集中度不算高，一直在 50%上下。
朱少醒： 对，可能跟我的背景有关，我学金融工程的，接受组合投资的培训更早于个股选择的培训。
虽然我是自下而上做投资，但我从来不在某个行业或者风格、主题上做极端的仓位。这么长时间，我很难进市场前几位，因为你做了组合均衡化，就不可能有极端的业绩。
要做极端业绩，一定要在某些赌点，或者在某些地方做极致的包容。要么，某个行业一下子搞几十个点，要么，前十大重仓股每个是十个点，我是回避这些行为的。
小雅： 你既然选择均衡，为什么敢这么重仓茅台？
朱少醒： 即使在我们最看好茅台的时候，纯板块暴露也不是那么极端，重仓股也是分在好多板块里。
纯粹做自下而上管理的，不用考虑均衡。我相当于在自下而上选股上面，加了一层组合管理的风控框架，做了一些修正。
投资里面最核心的就是取得阿尔法，均衡其实是解释另外一件事情，就是阿尔法的质量。
小雅： 茅台有些阶段也没有进入你的前十大重仓股。
朱少醒： 对，今年上半年其实五粮液持仓比茅台多，这一波茅台重新起来的时候，我们重仓买进的稍微有点晚。
其实我是 2014 年的时候关注到的，但是说来惭愧，我们去调研的程度不够，面还不够广。
我们也在检讨，我在内部反思的时候说，一个也是做深度价值投资的同行，早期给经销商打了 500 多通电话，但我们可能就挑了像样的经销商打了 7、8 个。当时，我们得到的结论还不支撑大举重仓茅台。
但其实在去年，茅台的超额收益已经非常清晰，我们一直都有茅台，那时候买的不是特别多。等到这波茅台估值上涨，回过头来看，其实心里最爱的还是那一个。
小雅： 是不是说竞争优势明显，估值有时候也没那么重要？
朱少醒： 放长了看，我们永远是低估阿尔法的力量的。
理论上，优秀公司跟不那么优秀公司之间的差异，是可以衡量的。但在一般投资里面，比较容易忽略这种长线力量，大家更多的关注是短期。
小雅： 三季报显示，你又加仓茅台了，但这个价格其实大家也有些担心。
朱少醒： 我只是把白酒的配置调了一下，茅台买的多一点，白酒的总体配置没怎么增加。
放在长远的配置角度，我想一直拿着的，更倾向于茅台。
小雅： 也许一年后你发现，这个调整可能并不合算。
朱少醒： 永远有这种情况，这种情况不是说万一，或许它经常发生，投资就是一个充满错误的过程。
家化的教训：要避免对投资公司有感情
小雅： 你犯过最大的错误是什么？
朱少醒： 2008 年的时候干了 90 多的仓位，这肯定是很严重的错误。更严重的错误是，2008 年一直扛着这个仓位，直到 2008 年年底直接给砍下去。
2008 年上半年，大盘已经跌了不少，净值损失还是蛮小的。所以心理觉得，是我们选的个股质量好，优质的东西能够扛得住市场的波动。
加上以前有过的经历，天益第一年（2004 年）刚成立的时候，指数大幅下跌，但是我们创造很好的正收益。
**有时候，经历也会成为你的负担。**我内心里觉得，当年市场这么大幅度的下跌，还可以通过个股来取得非常好的收益，2008 年可能还是这样。
2008 年下半年一路往下跌的过程，是基金经理成长特别快的时候。因为那个感觉是很难受的，真的可以跌到你吐为止。
小雅： 当时你最多跌了多少？
朱少醒： 全年排名还可以，但身处其中的时候，那种煎熬，你不知道它什么时候才落地。当时仓位还很高，公司担心出流动性风险，把我们的仓位集体限制了一下，但我还是很快就加回来了。
其实，在整个公募基金投资历史里，事先能有非常大的置信度去规避系统性风险的公募投资非常少，通常是一个时点上得意，后面在另一个时点上会吃亏。
现在回头看的答案很清晰，当时应该做（减仓），但核心问题是概率，你只有在置信度很大的时候，才能做这个事情。
第二，还是要跟能力匹配，我不是一个择时能力很强的基金经理，我的优势和强项不在那个地方。经过这么多年磨炼，这方面感觉会比以前好一些，但它依然不是我赚钱的主要方式。
另外，这也跟资金性质有关系，相对来说，公募基金的资金属性最不容忍做大幅 timing（择时）。
小雅： 你为什么没有遗憾，2015 年的时候仓位那么高。
朱少醒： 2015 年发生的事情太快了，根本就没有办法，2008 年的时候，其实有很多时间可以主动选择，你有好多时间去修正错误。
回头看，我确实不是很擅长择时。我是 2004 年开始管钱的，知识背景和从业经历都告诉我，可以通过优选个股来对抗风险，而且可以干得很好。这可能也是有历史路径依赖的，好像都给我强化这个观念。
2008 年是真心觉得没有问题，可以通过长期持股、优选个股烫平周期。2015 年的时候，如果有人想要申购基金，我会劝一劝，有点热了，这可能是进步。
当然，其实持有周期足够长也没有问题。我现在感觉就是，只要你在细分领域做得很极致，从两年的纬度来讲，都能够降低给客户带来亏损的风险。
小雅： 关于失败教训，你的第一反应不是个股，还是仓位。
朱少醒： 个股教训最深的，应该是家化。家化很早就买成重仓股了，早年的收益率也比较高。后面很清晰的看到，我原来的投资逻辑不断受到侵蚀，但我们还是心存幻想。
按照我的投资观念，卖出理由很大程度就是，原来看中的东西已经发生了很大变化，但在家化的操作上，我没有严格执行，因为我一度拿它到很高的仓位，蛮有感情的。
当初我买入家化的逻辑是，在一个千亿市场上能建立高壁垒的公司，理论上它的天花板是很高的，上升空间很大。我拿了很多年，它每年的盈利不错，买它的时点，恰好是治理改善的前后，搞股权改革。
买入这个公司，很大程度是冲着老葛（前家化总经理葛文耀）在，他不光能干，也能说，给我们上了很多品牌管理课，中国整个消费品怎样跟老外 PK，这些基本上能上中欧的课程。
后来变化了，我没有完全体现自己该做的，反思下来有两点：
第一，这个世界每天都在变化，在这个过程中，好公司你要拿得住，干（买）得多。
第二，你永远能接触到非常优秀、特别有思想的高管。但时间做长了，你会发现，和公司的距离不是越近越好的，某种程度来讲，保持一定的距离，对投资反而更合适。
清楚自己在干什么，暴露在哪里
小雅： 你怎么看那些极致风格的投资者？
朱少醒： 我对各种风格的接受程度是很开放的，关键是你要知道你在干什么****，你做了这个行为，就要接受这个变动所带的结果。
所以你要清楚，自己在干什么，是暴露在哪里？你是暴露在 20 个不同行业的股票上，还是这 20 个股票都是在同一个板块上，这是截然不一样的。我们公司总的来说，整体对风格的暴露不是很大。
小雅： 其实你们公司也有这样风格的基金经理。
朱少醒： 有，我完全能接受。不光接受，我可能鼓励、赞成。
无论是深度价值还是积极成长，这些都是大策略，能容下很多资金和很多优秀基金经理施展。
核心问题是，你要在你的风格策略里做到最顶尖的，放在一个比较长的周期，比如三年以上的纬度，你一定要是同类里最优秀的那一小撮。
小雅： 你一般会招什么样的人？
朱少醒： 研究员首先是品性要求，好的研究员还要独立思考、开放的心态，有很强的好奇心，做事有很强的韧性。智商在这个行业内从来不是瓶颈，做事情的坚韧度和毅力很重要。
我在投研团队里面强调的是极致的透明，极致的理性。这个是达里奥的原则，我非常推崇他的观点，乔布斯跟他说的类似，跟聪明人在一起，最大的好处，就是不用顾虑大家的自尊心。
做了这么多年，我发现，其实好多公司包括好多非常资深的投资人，其实都没有过这一关，做到对自己的内心极致诚实。尤其是去公司调研的时候，你会发现做到这一点还挺困难的。
我希望我们能走得更远，这个东西能在同事们的血液里面，不需要刻意去思考，大家都形成这种习惯。
关于买点：不要用交易代替判断
小雅： 一个好的公司，它的买点应该是什么时候？
朱少醒： 管大资金的公司，你觉得它符合你的条件，第一件时间就得买，当然，肯定是估值比较合理的情况，或者你觉得有点难受也可以。
核心问题是，定性判断比其它更重要。首先你要定性它是不是一个优质资产。
好多公司其实我也花了很多时间才越买越重。一是把公司图象描绘清楚，对它的经营管理有深刻理解其需要时间。二是买入仓位比较重的时候，对你工作的强度和难度是很有挑战的，你需要花很长时间才能做成。
当然，我们现在有好多经验积累，可以把时间缩短一点，本质上是需要时间。
小雅： 三季度加仓茅台的时候，你觉得难受吗？
朱少醒： 如果把决策放在一个比较发散的思考过程中，你会觉得很纠结，但如果你把它放在自己的思维框架里，比较程序化思考的时候，不会那么纠结。
打个不恰当的比喻，量化投资者从来都不会纠结，因为他就是非常机械的模型。
投资做的长了以后，其实你脑子里也是一些思维框架和思维过程，他只是没有转化成比较机械的程序而已。有自己的判断，其实做起来不是那么难。
小雅： 有些人看好茅台，嫌它太贵了，又怕他一直不跌，就先买一半，等跌下来再买，可能很长时间买不足他想要的量。
朱少醒： 我不是特别倾向用交易来代替判断，判断就是判断，交易就是交易。
好多基金经理、尤其是新的基金经理，有时候思考的时候会偷懒，比如想问题时，七八成的置信度，后面通过不断交易或者其它动作，去控制思维。
我倾向于建议，如果你这支股票作为重仓股，前面花更多的时间去研究来提高置信度，花大量的时间反复调研、反复争论把置信度从五、六十提升到七、八十甚至更高，然后再花 10 秒钟时间去下个单，这是我们内部推崇的做事方法、也是我自己比较习惯的作风。
关于卖点：不可控的错误和可控的错误
小雅： 你怎么判断卖点？
朱少醒： 成长类投资的卖点，其实是带有艺术成分的，比较难量化、难有明确规则。
我自己的做法是，第一，不断去 review 原来的投资框架，买入之后，逻辑有没有发生变化。
然后是，估值有没有达到你的判断，对于成长公司来讲，这方面的权重要稍微低一些，因为犯错概率也是挺高的。
还有就是，在仓位有限的情况下，你有没有更好的标的来替代原来品种。
当然，你真正花很长时间选出来的重仓股，可能前面两个原因才是主要的。
小雅： 用这些标准看，家化的确是个错误，你买入的逻辑都已经不在了。
朱少醒： 这个是显著属于犯错误的，但还有些是说不上明显犯错、数据上证明卖得失败的。
举个例子，2013 年，我们买东方财富网的逻辑，是奔着这公司未来几年里面能在市场回暖的时候，能够有 20 亿的中枢利润，对应 400 亿到 500 亿的市值，后面市场很快兑现了，所以没有等那么长时间。
它一直涨到了 1600 多亿，但其实后面 500 亿到 1600 多亿市值已经不在我们的框架里了，我买的最多的时候，市值很小，我花了很多时间做研究和判断，但可能没有后面人家接过去、大搞互联网金融概念几个月挣的钱多，这不是我可控的。
重新来一次，我顶多再多忍一会，等它多涨一会，但我肯定忍不到 1600 亿市值。所以，有些东西不是可控的，回头来看，当时应该交易感觉更好一点，但不在我的能力范围里
其实，如果你挣它从 900 亿涨到 1500 亿，除了 2015 年的行情，别的年度你没有办法去预见它会发生，也就是说可复制性还是比较低的。
困难永远不在交易层面，而在研究层面
小雅： 有没有买入或卖出哪一个股票，让你觉得非常困难。
朱少醒： 困难永远不是在交易层面的，而是在研究层面的。你觉得很困难，说明你对这个事情很难下判断，你还找不到合适的途径来寻找解决方案。
投资里面有好多的问题，其实是没有标准答案的，你可以尝试各种途径去寻找答案。
但是做投资的好处在于，不一定非得干这个事，这是买方投资最幸运的事情。不是每个季度你都要去做，每个决策你都必须要做，你可以挑你置信度较高的事情做就可以。
小雅： 巴菲特面对科技股，不在自己能力范围就放弃了，今年他终于认错了，你有没有觉得哪些是自己的短板。
朱少醒： 肯定有。这是我的选择，尊重自己的选择方式，你可以认为这是我的能力边界不够，我从来也没有明星情节，偶像情节，真实地没觉得自己是牛逼人物，所以就不存在。
有些钱没挣到，是怎么都不能理解，这种钱给我我也不会挣，还有一部分就是你能力不够，投资研究本来就是不断积累的过程。
置信度哲学：用三年的纬度看公司
小雅： 你一般怎么选股？
朱少醒： 有的看行业，有的看产业趋势，最后就落实到个股。过程中，找到合适的人才，在肥沃土地里去布局。
第一，你发现自己的瓶颈不是信息，而是精力，所以，应该把精力配置到最应该产生那个效果的地方。要有合适的人一起做事。
第二，我们会在一些比较肥沃的土壤里面，进行战略配置。在这些领域的人力，我从来不制约，唯一制约的就是要价值观相同，手艺活过硬的人才。
**小雅：“**肥沃的土地”一般会在什么地方？
朱少醒： 其实还是那些东西，比如说大消费，高端制造，TMT 这些领域，你能看到很大的空间。
这些领域不光我们要配研究员，以后还要逐步一些行业基金、专业基金。这个领域本身就能养活优秀基金经理和团队，我希望我们研究员也会慢慢朝行业投资专家发展，类似于 capital 的发展方式。
基本上除了管基金外，我唯一愿意花时间的是投研体系建设。这决定我只是个能打的游击队员还是能指挥集团军作战，这完全是两个概念。
小雅： “肥沃的土壤”过去是这几个行业，往后看十年，还是这些行业吗？
朱少醒： 放在 3、5 年的纬度，我有很大置信度还是这些行业。
小雅： 为什么只看 3 年、5 年，而不是拉长看 10 年？
朱少醒： 这可能跟我信奉的置信度哲学有关系，这个世界具有一定程度的不可知性，我目力能及的东西就是这样，我会尝试看得更广，但我们做判断，从三年纬度来判断置信度，相对来说，置信度更高一点。
放到 5 年以上看未来，你可以尝试着把整个背景描述出来，但要预测这个事情，其实它的置信度会大幅下跌。
小雅： 为什么往前看 3 到 5 年，还是这些行业？
朱少醒： 你可以看中国整个经济发展阶段，比如说制造业，你会发现，这几年中国制造业只要够到哪个层级，基本上这个层级的竞争对手就被碾压了。
我们很早买三一重工，当时一个非常关键的决定因素是，它有没有可能在全球挖掘机市场里插上一脚。结果后来发现，一旦他插入，站住脚以后寸草不生，直接把韩国的同业竞争者给灭了。
其实韩国日本是很悲摧的，一旦中国产业升级后往外够，够着的部分就寸草不生，它们就默默把市场份额让出来。在这种大的背景下，你能够找到符合这个趋势的公司，就在这些行业里。
这几年，大家都担心大的经济背景没那么好，其实从整个国家、整个经济来讲，不可能每年都是蜜月，大多数都是正常的日子。从正常过日子来讲，优秀的公司过得都是挺好的。
只要温度足够，经济生态就会繁殖，这个繁殖过程就是投资寻找阿尔法的过程，这是非常清晰的演变。
我们的挑战更多是来自于对这些东西的洞察力、理解力，还有就是对产业趋势的观念，一定要看得更远、看得更早。
最好的回报就是超预期
小雅： 制造业是比较大的一个概念，有没有更具体的子行业，可能在未来三年碾压全世界？
朱少醒： 今年市场表现最好的，像一些电子产业链，说是高端制造业，其实没有多高端，核心是符合我刚才讲的背景，整个产业链被中国主导，然后完成碾压的过程，里面释放出巨大的机会。
从小接头开始，慢慢到元器件，这里面最具竞争力的应该是天线、光学器件、声学器件，技术含量最大，一步步突破，往后看整个产业链全是。就像早年的液晶面板一样，扫一圈以后全是我们的产业链。
小雅： 格力和美的已经碾压全球了，碾压过后还有机会吗，空间有多大？
朱少醒： 白电的空间比我们原来估计的还要更乐观一点，我们投了那么多年格力，一直从增速去平推算它的天花板，但天花板一直在往上移。
后来，我们也发现了中间的偏差，因为我们只推算了可比的行业空间，但它的渗透率其实一直是在上移的，导致天花板比我们预期的更大。
这种公司其实不完全依赖于行业逻辑。优秀的成长股给你最好的回报就是，他在经营业务上经常超越预期。
早年我们重仓苏宁的时候，我们反复模型出来的预期，最后都比真正报出来的要低。并不是他们调控，确实因为在它的行业，在它的时代，它给你最好的回报就是超预期。
对银行股、保险股的“另类”看法
小雅： “肥沃土地”没听你提到银行股。一个增长的经济体，银行是伴随成长的？
朱少醒： 我个人理解，不能把银行作为一个板块机会，银行已经进入分化的阶段，可能真正从这一两年开始，银行会有差异出来。
因为经济总量的增长越来越趋缓，很多成长来自于个体发展。投资的本质，跟经济结构变化有关。
美国这一波大牛市里，真正表现好的公司，比如苹果、谷歌，是不需要钱的，其实都跟银行没有关系。
未来，**新兴产业都不是以资产挣钱，而是用智力挣钱。**智力挣钱的东西，其实对银行的依赖度是降低的，只有拥抱这种变化的银行，才能走出来，这是个体机会。
作为一个跟随经济增长的纯板块机会，银行不是特别激动人心的机会。
我们对银行股的判断是，这一波从 0.7、0.8 倍 PB（市净率）到 1.2 倍的 PB 的可预见性是很高的。
小雅： 你觉得保险行业的基因怎么样？
朱少醒： 保险比银行的消费属性更强，能够反映出更多管理差异。有些公司的驱动因素来自自身，有些可能是行业属性更重要一些。今年是保险行业个股差异最大的一次，往年都没这么大。
保险板块我一般都是配置型的。它以往的逻辑缺陷是，强调 PB、EV（内含价值）的增长，很大程度是通过价值底线来体现的，就是在价值底的时候，它不会有太大风险，你去赚估值波动的钱。
但其实在过往它特别有资本渴求，所以找价值底的时候，大家也是一种心理安慰，它实际上不是真正托底的。
今年开始，这种情况发生了改变，这可能也是今年保险表现比往年更好的一个原因。
喜欢纯粹专注把事情做到极致的人
小雅： 海内外，你最欣赏的投资人是谁？
朱少醒： 对我影响比较深的，是巴菲特和彼得林奇，可能我翻彼得林奇的书比巴菲特多一点，因为他可能跟我公募的行业属性方面有关。
小雅： 彼得林奇 13 年的年化收益率是 29%，你还得再努力一下。
朱少醒： 我开过玩笑说，要是在 2015 年管天惠的第十个年头退休的话，可能就有 30%了。当然我还真没考虑过挑个好时点全身而退，我对投资这个事情本身还蛮有兴趣。
小雅： 你觉得人生里面最重要的事情是什么？
朱少醒： 这个问题太大了，我就是体验过程，去感受过程，感知世界、感知方向。
对我来讲，投资不是什么时候是个尽头，而是在不同时间去看一下内心，是不是依然享受这个过程，喜欢这个体验，依然喜欢去学习。
小雅： 你的价值观是什么？
朱少醒： 我从来没归纳过。我觉得，做投资可能跟自己的做人方式有关，无论是我们公司的 Business、还是投资，我都希望看得长远。
第二，我比较喜欢能够非常纯粹、专注把事情做到极致。
小雅： 在投资上或生活上，有没有对自己影响比较大的人和事。
朱少醒： 我没有偶像情结，属于比较随性的那种。自己从来也不装逼，也不太习惯看别人装逼，所以我生活里也是比较简单。
可能做事方式还是受我老爷子的影响更大，传统的中国知识分子，简单而善良。
小雅： 对现在想要进入投资行业的年轻人有什么建议？
朱少醒： 首先，得看看这是不是你最喜欢或者最想从事的事业，跟自己匹配度是最重要的，只要你足够热爱，别的问题都不是问题。
小雅： 有时候热爱它，是因为成功给了你正反馈，会不会也是一种求证陷阱，制约了你尝试新的可能。
朱少醒： 只是享受成功带来的荣耀，是跟热爱不一样的。**热爱就是你甚至没有看到曙光，老是碰壁，各种怀疑的时候，你觉得我就是喜欢，还能坚持，**这才算。
小雅： 不做投资的话，你会选择做什么？
朱少醒： 只能做投资，别的事情好多都干不好。
# 反对的声音
- 朱少醒的超额收益主要是 2008-2015 年创造的，2016 年之后，超额收益明显钝化。
- 管理工作可能分散了时间精力
朱少醒原先是研究部总经理，2013 年 12 月起至今，晋升为分管投研的副总经理，兼权益投资部总经理。
论能力，我相信朱少醒是不错，但是朱少醒究竟有多少时间精力用于投研上面，我们不得而知。由于承担了较多的管理工作，我担心他的投研精力不足，进而会影响投资收益。
很多人都觉得朱少醒只管理一只产品，有敬业精神。实际上有很多大型基金公司的副总都已经不管产品了，就算管也不会管理太多产品，比如交银·王少成也就只管了 2 只基金。有些也就只管个 FOF，比如汇添富·袁建军。
从富国基金 2021 年度权益投资策略会上朱少醒的发言来看，也从要是从公司管理的角度作了一些总结和展望，并没有提到个人的投资，间接说明他在公司主要负责管理。
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