大类资产配置
# 大类资产配置
对于普通投资者而言，投资的天上有两大馅饼——定投 和 资产配置再平衡。
这两种方法都是经过历史检验的、简单有效的公式化策略。通俗来说，就是一学就会，学会就能用，上手非常容易而且收益可观。关于定投已经写的比较充分了，接下来我们来聊聊资产配置的问题。
# 定投的局限 & 资产配置的开端
定投的目标是在本金较少的情况下，同时实现本金积累和本金增值。资产配置则是在已有初始本金的前提下，追求本金的增值。随着人生的发展轨迹和本金积累，从定投逐渐转向资产配置几乎是一种必然。
定投策略的核心是「现金流」，通过持续不断的投入抵消波动风险并利用市场的过度波动。但是随着本金增加，现金流能够带来的作用也越来越小，毕竟现金流是不可能无限增长的。而且由于定投策略的简单化，比较难针对每个人的实际情况进行完美的匹配。
相比之下，资产配置的核心则是「本金」，不再依赖现金流和未来的外部投入。强调对于当下已有资产进行合理的分配，实现资产保值增值。资产配置的策略可以通过对不同资产配比的调节适应不同的投资目标和需求。
由此可见定投和资产配置的的区别是提现在不同的维度上。定投强调时间上的分散，以稳定的现金流为前提，通过未来不断投入熨平市场波动；资产配置强调当下的分散，通过配置不同投资品种和再平衡，抵御并利用市场波动。
# 资产配置的基本概念
先说说我如何理解资产配置和相关名词的概念：
- 大类资产：通俗理解为不同类型、走势不相关的资产。
- 资产配置：按照一个确定的比例投资不同大类资产，并保持这个比例。
- 再平衡：保持大类资产比例的这个操作就是再平衡。
房产、股票、债券、现金都算是大类资产，不同大类资产的底层投资品应该是不同的。举个例子，股票、股票基金和股票指数基金，表面看起来是股票和不同的基金，但是其实都是股票大类，因为这三种投资都是直接或间接投资于股票的。而股票基金和债券基金虽然都是基金，但是确实两个大类，因为实际上是分别投资于股票和债券。
之前有个说 P2P 的段子，「学会了分散投资，买了 100 种 P2P，然后……现在每个维权群都有我」。这里面所说的 100 种 P2P 实际上都是归属为同一大类，算不上分散投资。股票基金等同于股票，债券基金等同于债券。
# 资产配置的核心
资产配置包含 百分比 和 再平衡 两个要素。提到资产配置，大家第一个想到总是不同资产的百分比。但是，资产配置的真正核心其实是再平衡，而不是百分比。
为什么要有再平衡这个操作呢？因为随着市场行情的发展，不同资产的占比总是会偏离当初买入的百分比，上涨的投资占比会变多，下跌的投资占比会变少。而再平衡则是通过卖出上涨的、买入下跌的，把这个百分比重新调整为当初的目标值。再平衡本质上是一种被动的高抛低吸。
比较早关注我的朋友，应该记得我推荐过的一本小书《傻瓜式投资》^1。其中提到了一个简化的 50-50 策略，即一半指数基金、一半货币基金，这其实就是一种资产配置。如果我们只考虑百分比，不考虑再平衡，那么最后我们实现的收益约等于指数基金收益的一半。
但是当我们加上再平衡操作以后，账户的风险和波动会下降，收益却可能反而随之上升，甚至会高过全部买入指数基金的收益。这便是再平衡的威力，甚至可以说，没有再平衡就没有资产配置。
# 确定大类资产配置的几个原则
以投资时间为前提。 预期投资时间是投资的第一要素，1～2 年选货币基金或者短债，8～10 年以上应主要以股票为主，中间的时间则为股票、债券和现金的不同组合。随着时间推移，离到期日越来越近，策略亦应随之变化。最近发行的养老目标基金其实就是这种思路的完美体现。
以目标为划分。不同目标的投资应该相互隔离，采用独立的策略。因为不同投资目标的时间和风险承受能力可能千差万别。明年要用的教育费用，和二十年后要用的退休资金，需要完全不同的投资策略。如果有条件，建议为不同的目标划分不同的投资账户。
尊重个人偏好。尊重个人偏好是持久坚持的前提，而坚持又是资产配置的前提。所以应该充分考虑个人的偏好，有的人就是喜欢稳定、喜欢现金，那就少配置一点股票和债券；而有的人可能就是喜欢波动，就可以多配置股票。
兼顾非金融资产。在考虑资产配置时，比较容易出现的误区是只考虑自己的本金，而没有考虑工作、年龄、时间等这些非金融资产。实际上不同的工作性质，也可能需要不同配置。稳定的工作可以更多配置股票这类高波动风险的资产，而收入不稳定则应多考虑现金和债券这类低波动风险的资产。
划分核心与非核心资产。核心资产以稳健为主，可以以指数基金组合为主。非核心资产以超额收益为主，充分考虑个人喜好，理论上占比不建议超过总资产 20%。也可以形象的称为为卫星账户。不反对大家炒股，但是炒股的资金最好视为非核心资产。
最后在给大家划一次重点：
- 定投更适合本金较少的投资早期，而资产配置更适合已有本金积累的投资者。
- 资产配置的核心是再平衡，不同资产的占比为第二要素。
- 资产配置更加灵活多变，可以匹配不同的投资需求。但是需要考虑的因素也更多，有很多需要兼顾的原则。
当然啦，定投和资产配置也不是水火不容的两个阵营，是可以相互结合的。比如把资产配置的组合作为投资目标，通过买入基金的操作来实现组合的再平衡；或者利用定投的思路实现投资组合的建仓等等，我会在后面的内容中和大家慢慢聊。
# 细说「再平衡」，资产配置的核心操作
在上一篇中，我们聊到「再平衡操作是天上掉下的馅饼」。那么为什么再平衡配得上馅饼这个美称呢？希望用今天这篇把再平衡说清楚，让大家用明白、用好再平衡这一投资利器。
本文分为两部分：
- 再平衡操作的核心逻辑
- 如何选择再平衡的频率
# 再平衡的核心逻辑
所谓再平衡就是通过定期的买入卖出操作维持投资组合的目标配比，和定投一样是一种简单的公式化操作。
再平衡的核心逻辑可以用四个点来概括，即通过公式化的定期操作，降低投资组合的波动风险，提升同等风险水平下的收益率，实现被动的高抛低吸。
# 简单的公式化策略
再平衡操作的变量只有一个——频率，比定投的变量还要少。所以说再平衡是一种非常容易学习和实践的技巧。
为了方便，我就通篇用简单的 50-50 投资组合来举例，即账户一半资金投资沪深 300 指数基金，一般投资债券基金（或者货币市场基金）。在实际操作中，我们可以根据自己的情况灵活搭配不同资产的比例，这个问题以后几篇再展开细说。
对与 50-50 组合来说，再平衡的操作流程很简单：
- 到达预定的再平衡时间，重新计算组合总净值；
- 计算指数基金和货币基金的当前实际占比；
- 卖出占比超过 50% 的资产，买出占比低于 50% 的资产，使比例重新回到 50:50。
对于其他相对复杂的组合策略，操作的工作量也会随之增加。不过鉴于再平衡的频率往往较低，所以完全在可承受的范围内。
# 被动择时，高抛低吸
细心的朋友会注意到，其实再平衡本质上就是一个「高抛低吸」的操作。但是不同于我们主观的高抛低吸常常悲剧收场为高吸低抛，再平衡受益于公式化操作，剔除了心理影响，所以要更加稳健。
👆上图是一个假象的走势图，由于再平衡操作，我们会在高点卖出并在低点买入，最终在零收益的市场实现正收益，实现被动择时。
再平衡背后的道理其实是一个很简单的常识——均值回归。任何资产价格都不可能永远无限上涨，而合规合法的大类资产也不太可能无限下跌。均值回归这个道理已经经过了无数次的检验和证明，泡沫总要破灭，估值洼地总要被填平。
基金定投利用的其实也是均值回归的道理。
# 降低波动风险 提升组合收益
这个部分需要用数据来说话了，我对 50-50 策略（每年再平衡）、50-50 无再平衡、全仓指数基金和全仓债券基金进行了一个简单的对比回测，一图胜过千言万语。
👆 先看图中橙色线，无再平衡操作的组合，最终收益介于股票基金（绿线）和债券基金（蓝线）的中间，波动风险降低了，但是组合的收益也随着降低了。
然后再看 50-50 每年再平衡的组合（红线），由于再平衡操作的存在，组合的收益远超没有再平衡的组合账户，而且波动明显更小。50-50 账户的收益甚至高于全仓指数基金（绿）的收益水平，而且组合的波动大幅降低，不用承受行情过山车之苦。
# 如何选择再平衡的时点
说了半天，无非一句话「再平衡很好！」。那么下一个问题来了，再平衡的唯一变量，频率，应该怎么选择？
目前有两种主流思路——定期再平衡 和 定波幅再平衡。定期再平衡一般以一年或半年为周期，而定波幅再平衡则是当组合的占比偏差超过预定值以后进行再平衡，比如占比偏差超过 5 个百分点，进行一次再平衡操作。
这里需要说明一下，偏差 5 个百分点对应的不是 5% 的增长哦，而是 20% 的增长。假设组合中的指数基金增长了 20%，占比会从初始的 50% 增长到约 55%（可以动手算一下）。资产的波动换算到占比的百分比以后，数字会明显缩小，需要注意。
我对几种策略的表现进行了一次回测，结论如下：
- 推荐使用定时再平衡，周期为半年或一年。
- 不建议使用定波幅再平衡，表现不佳，而且费时费力。
在定时再平衡的测试中，有时每年再平衡效果更好，有时候则是每半年效果更好，没有绝对的优劣。大家可以根据自己的实际情况来选择，手痒的就半年一次，比较懒的就一年一次。
再说定波幅再平衡，说实话，这个回测结果让我很意外。我原是非常看好定波幅再平衡的，觉得可以有效的抓住市场波动。但是事实直接打脸😢，最终结果证明抓住长周期大波动远重要于把握每个小波动的机会。而且这个方法还需要持续关注账户走势和变化，可谓费时费力又不讨好，所以不推荐。
事实证明前人的经验总结还是非常值得肯定的，在我读过的讨论资产配置的书中，几乎无一例外都是按照每年再平衡来进行操作。这次回测也再次证明了太阳底下没有新鲜事，拍脑门想出来的东西往往经不住事实的检验……
# 总结
简单回顾一下关于资产配置的讨论：
- 定投更适合本金积累阶段，而资产配置更适合已小有本金的投资者。
- 资产配置以再平衡为核心，以确定各个资产占比为第二要素。
- 再平衡可以有效降低风险并提升风险调整后收益。
- 推荐进行每年或每半年的定时再平衡。
# 每个人都应该掌握的「傻瓜式投资」
# “简单”的 50/50 策略
《傻瓜式投资》是本难得的好书，读完之后颇有感悟^2。作者最大的亮点在于把投资策略的门槛降低到了一个非常非常入门的水平，让小白投资者也可以通过本书学会简单的资产配置，跑赢市场，成为长期领先市场的那 10% 优势投资者。
听到这里，你可能怀疑我在吹牛，为什么简单的策略就能成为跑赢市场的 10% 领先投资者，那余下的 90% 的投资者都在干什么呢？其实作者在文中已经有了回答，这是我学习投资多年听到的最有感悟的一句话。带着这句话往下读，相信你会有更多的感悟。
行动基于思维与认知，若缺乏认知，行动的落实自然会显得异常困难。
大部分股民想要的很多，也做了很多，但是由于认知的局限，反而不及什么也不做，越做越亏。为什么这个策略这么简单却没人执行，同样也是因为认知。
作者给出的策略非常简单，50/50 比例，50% 购买市场指数基金（比如 沪深 300 指数基金，下面简称「股票」），50% 货币市场基金（比如 余额宝，下面简称「现金」）。由于市场波动，股票有涨有跌，每年年末这个比例必然不再是标准的 50/50，这个时候需要做再平衡，把比例重新调整到 50/50 的平衡配比。
这一投资策略在长期上看（10 年以上），收益跑赢 100% 指数基金 的概率非常大，基本上可以说是战无不胜。
那么，凭什么用 50% 的投资战胜 100% 的投资呢？其实前面给大家画了重点——再平衡。
这个逻辑操作简便，所需时间每年最多半个小时，但是其背后却需要强大的认知逻辑作为支撑，一句话概括就是 易于开始，难于坚持。
- 首先，在股票行情大好时卖出，当股灾到来时买入，这种「逆向投资」本就是反人性的；
- 其次，在市场大涨时，50/50 的策略意味着你的收入只有其他投资者的一半，即使是新入市场的小白也可以轻松超越你，在这种行情下，你如何能够坚守自己的策略；
- 人都是注重短期利益的，像 50/50 这种长期策略所能带来的潜在收益很容易被忽视。
# 如何把 50/50 策略融入自己的投资体系
50-50 本身的灵活性可以方便我们从投资中短期支取部分资金而几乎不会影响预期收益情况（前提是在再平衡时补足）。所以这个策略非常适合与紧急备用金搭配起来，我们可以把策略中的债券基金或者货币基金的一部分看做是自己的紧急备用金，遇到需要用钱的时候赎回部分货币基金作为应急。以后再把这部分资金补回去即可。相当于自己给自己的低息借款。
而这一点其他绝大部分策略是做不到的，比如指数基金，假如市场行情不好大部分基金都在亏损，但是几个月后就可能行情改善，这个时候你突然需要钱、要卖掉部分投资，你说闹不闹心？
而且 50-50 与紧急备用金搭配可以大幅提高资金利用率，从而改善整体收益。而在其他策略中，备用金的存在，实际上会拉低整个投资收益率，毕竟备用金是牺牲收益率换流动性，收益率是上不去的。
50-50 这个策略太适合用来「看家」了。
为了保证财务稳定，我们每个人都需要设置紧急备用金，而 50-50 策略又是合理利用这部分“闲置”资金的不二之选。
但是这个策略也不是万能的，毕竟 50-50 由于自身的灵活和保守牺牲了更高收益的可能。我建议 50-50 作为自己的第一个长期策略，但是本金稍多的朋友不建议只持有这一个策略。
我的建议：50-50 策略的总资金不超过紧急备用金目标的 4 倍，相当于其中的货币基金覆盖了备用金两倍的需求，保留一定的安全边际。
如果自身资金不多，50-50 策略不会让你失望；而配置了 50-50 策略以后依然有资金余量，可以进而搭配其他预期收益更高的策略了。
# 资产配置的原则与操作
我把关于资产配置的要点整理浓缩为如下 6 个原则^3。
# 以个人实际情况为基准
资产配置是没有办法抄作业的，决定资产配置的基准是个人的实际情况，而不是对于上涨下跌的预判。这一点非常重要，如果不能接受这一点，基本没有办法逃过追涨杀跌被割韭菜的命运^4。
虽然说 90% 的投资收益来源于资产配置，但是资产配置的核心目的并不是抓住每个上涨的资产，这是不可能的。资产配置的目的是获得与自己实际情况相符合的平均预期回报。
# 充分考虑非金融资产
资产配置不但要考虑手中的资金，也必须顾及非金融资产和可预期的变化。常犯的错误是只考虑手中的本金应该如何如何，而忽视了与个人非金融资产的搭配。
这里的非金融资产包括工作、时间、住房等一系列因素，这些也都是我们的资产，直接影响我们的风险承受能力。A 和 B 同有 50 万资金，但是适合的投资却可能千差万别。有些人工作比较稳定，对于风险的承受能力较高，就可以选择稍高波动风险的组合；有些人工作本身波动性较大，就更适合配置相对保守稳健的资产。
# 以股票类投资为主体
股票作为所有大类资产中预期收益最高的品种，应该予以优先考虑。这里所指的股票投资包括基金、私募等所有直接或间接投资于股市的资产，并不局限于炒股。
由于最近行情惨淡，提起股票很多人都持负面观点，但是这并不符合历史的客观事实。实际上，股市的历史收益表现并不差，长期来看也更有可持续性。股票的负面形象大多数是股民自己的高吸低抛所导致的。我相信这个形象一定会随着市场的不断成熟而改善。
# 区分核心与非核心资产
这也是一个很容易被忽略的问题，而且把核心资产与非核心资产混为一谈的后果可以很严重，是破产风险的根源之一。
核心资产以确定性的资产增值为目标，通过指数化投资获得市场的平均回报；而非核心资产则是为了获得超额收益，可以承担更高的风险，并满足自己手痒等需求，可以是炒股或者主动基金等风险更高的资产。
我强烈建议对核心资产和非核心资产进行账户层面的物理隔离，同时控制非核心资产的比重不超过总资产的 20% 或者更低。
# 保持多元化和简单化
多元化是指不要完全局限于一个大类品种，组合搭配股票、债券、房产等资产。不要出现满仓股票或者满仓 P2P 的情况。另外，配置一定比例的海外投资也可以增加多元化，而且海外投资也并不用海外账户，国内的 QDII 基金就可以实现。
简单化我个人的理解就是简单的百分比，简单的再平衡策略。没有必要把策略搞的太复杂，很多时候，简单化的策略回报比复杂的模型更加可靠和稳健。之前讨论的 50-50 策略就是个例子。
# 考虑个人偏好
如果个人心态相对保守，就少配置一点股票等波动较高的投资品种，反之亦然。
资产配置的基础在于长久的坚持，如果不能做到与个人心理偏好相符合，就很容易因为各种原因而中断投资。
# 投资组合的构建步骤
上面的原则消化起来可能并不容易，理念性的东西总是比较虚，还是要和实际操作相结合。
我就以个人的情况作为示例，供大家简单参考。
# 确定投资品种
首先，我们得确定都有什么可以投资。投资品无外乎可以分为五个大类：
- 股票：核心资产建议以指数基金为主。
- 债券：债券基金、固收理财或 P2P 等。
- 商品：黄金、石油等，可以通过指数基金实现。
- 房产：这个就不用解释了。
- 现金：以货币基金为主。
构建组合的过程中，总是先确定股票类资产的比重，然后再用其他资产填补剩余部分。对应上面的「以股票类投资为主体」原则。
# 确定投资目标和期限
投资目标和投资期限是相互对应的，每个投资目标都有自己的期限。以买房、买车作为投资目标，那么投资期限就是支取本金的那一天；以退休养老为目标，就以退休年龄作为期限。
有一类目标比较特殊——财务自由。财务自由的目的是以投资收入覆盖个人开支，所以几乎不存在支取本金的那一天，投资期限可以理解为永续。
投资期限主要有两个边界值，1～2 年和 8～10 年。
- 1～2 年以下的投资，应全部以债券和货币基金为主，不考虑股票资产。
- 8～10 年以上的投资，则可以按照上限比例配置股票资产。
- 至于中间的年份，时间越长，股票类比例越高，反之越少，可以用简单的线性变化。
之所以建议上限值取 60%，是为了给后面的调节留出余地，毕竟还要考虑个人的其他条件和市场环境。
我个人的投资目标是财务自由，期限为永续，所以按照上限 60% 取基准值。
在这里使用了第一条原则，「以个人情况为基准」，整个过程并没有出现对于市场走势的判断，完全是基于个人的实际情况。
# 确定不同大类资产占比
通过确定投资目标和期限，我们确定了股票资产占比的基准值。现在，我们要通过对自身和当前市场的评估，来调整占比，确定最终值。
首先考虑自身的风险承受能力和非金融资产状况。如果个人的风险承受能力较强，工作收入很稳定，没有外债，则可以考虑进一步放大股票类投资的比例。也不要忘记考虑未来可能的变化，比如结婚、生育等可能的情况。
我还很年轻，家庭和工作的情况也算稳定，该有的保险和紧急备用金也准备齐全，属于风险承受能力较高的类型。所以，我进一步调高股票投资比例至 70%。
然后评估当前市场环境。这个部分可能稍微复杂一点，建议还是读一读 Bogle 的《共同基金常识》，里面有很好的总结。另外，也有一点取巧的方法，比如通过一些可靠大 V 的定投跟投来进行辅助判断，也可以参考很多 App 提供的估值表。
我个人认为当前市场已经是一个比较低估的水平，可以进一步提升股票类投资的比例。但是还没有到历史性的低估，还要留有一部分空间。我把股票类投资比例提高至 80%，如果市场进一步下跌，我会最高提升比重到 90%。
确定了股票类资产的比例以后，就可以通过其他资产来进行补充了。这里另外建议大家保持一部分（5% 左右）的货币基金，方便应对一些意外情况。
最终我确定的比例是，股票类投资 80%，债券类投资 15%，现金保留 5%。
然后还有一个问题，比例确定了，那究竟买点啥呢？给大家一个偷懒的方法，看看自己信得过的大 V 在投资什么品种，或者当前有哪些低估指数，然后照葫芦画瓢就可以啦。前面已经说过，资产配置决定了 90% 的收益，最后的证券选择则只影响区区 10%，也不必太斤斤计较。
我的选择： 股票类：核心资产跟投「长赢计划」，搭配部分沪深 300 指数增强。非核心资产直接投资股票和主动基金。 债券类：债券基金和 P2P。 现金：货币基金。
这里的操作分别对应了「充分考虑非金融资产」、「以股票投资为主体」、「分离核心资产与非核心资产」原则。
# 确定再平衡周期
根据我的回测，建议以半年或一年作为再平衡周期，简单有效。
我比较喜欢每年再平衡，因为人在国外，还要考虑税务的问题。每年再平衡在税务问题上更加灵活，更容易把盈利推迟或提前。
这里对应了「简单化」原则。
# 每年更新资产配置比重
随着时间的推移，投资距离到期日越来越近，市场行情也在不断变化。我们有必要每年进行一次重新计算，确定最新的百分比目标。从大趋势来看，到期日越近，股票类投资的比例理应越低。
另外还有一点需要注意，当资产目标占比发生很大变化时，建议分几次调整到位，比如分三个月，每月调整一部分。这样可以最大程度平衡市场的波动风险。
最后重新整理一下配置操作的每个步骤：
- 确定投资品种和工具。
- 确定投资目标和期限，并以此确定基准比例。
- 根据个人财务、非金融资产状况和当前市场环境调整比例。
- 确定再平衡周期。
- 定期跟踪并评估最新比例。
资产配置听起来高大上，其实实际操作起来并不难，无非是比例的上下调节和再平衡。与定投一样，资产配置的难点其实不在方法和操作，而在于坚持，如何在不同的市场环境中抵制诱惑、贪婪和恐惧，坚持自己的策略。
所以芒格先生才会说，「投资者最重要的品质是理性」，而不是智商、能力和知识等其他因素。